El Banco Central Europeo (BCE) está más preocupado de lo que aparenta. Las actas de la reunión de política monetaria de marzo, publicadas esta semana, dejan ver un Consejo de Gobierno dividido entre la cautela y el temor a que la guerra en Irán empuje los precios muy por encima del objetivo del 2%. Varios miembros de la institución reconocen abiertamente que los datos más recientes encajan mejor con el llamado "escenario adverso", en el que la inflación de la zona euro escala hasta el 3,5% este año.
Ese escenario adverso parte de la base de que el BCE aplica dos subidas de tipos de interés adicionales, tomando como referencia las expectativas del mercado. Y aun así, con ese endurecimiento monetario sobre la mesa, la inflación quedaría lejos del objetivo del 2%. La postura que se impuso en la cita de marzo fue la de esperar: los tipos se mantuvieron en el 2%, a la espera de tener más datos antes de la siguiente reunión, prevista para el 28 de abril.
Un conflicto que cambia los cálculos
El detonante de este pesimismo creciente es el cierre del estrecho de Ormuz como consecuencia del conflicto en Irán, un paso estratégico por el que transita una parte significativa del suministro mundial de crudo y gas natural. El encarecimiento de la energía ya se estaba haciendo notar en los precios al consumo, pero lo que más inquieta al BCE es lo que podría venir después: los llamados efectos de segunda ronda.
Hasta ahora, el alza de precios se había concentrado principalmente en el sector energético. Sin embargo, una parte del Consejo de Gobierno advierte de que el shock provocado por el cierre del estrecho de Ormuz "crea las condiciones para una posible ampliación de las presiones sobre los precios más allá de los combustibles". En lenguaje más llano: que la inflación energética empiece a contagiarse al resto de la economía.
Las propias actas lo ilustran con ejemplos concretos. Grandes empresas industriales ya han comenzado a anunciar subidas de precios en productos como detergentes, neumáticos, alimentos para animales, materiales de construcción, pañales, champú o bolsas de basura. Son señales tempranas, pero suficientes para que los banqueros centrales consideren que la transmisión de la energía cara al conjunto de la cesta de la compra podría ser más rápida e intensa de lo previsto.
Subir tipos aunque el crecimiento sufra
Lo más llamativo de las actas es la disposición explícita del BCE a endurecer la política monetaria incluso si eso penaliza el crecimiento económico. "Preservar la estabilidad de precios podría requerir una política monetaria más restrictiva, incluso si esto reforzara el impacto adverso sobre el crecimiento derivado de la propia crisis", recogen literalmente las actas. Es una declaración de intenciones que rompe con la narrativa más optimista que había dominado los últimos meses en Fráncfort.
El BCE, liderado por Christine Lagarde, había venido bajando tipos desde mediados de 2024 ante la moderación de la inflación. Ahora, la institución frena ese proceso y no descarta revertirlo si los datos lo justifican. Todos los miembros del Consejo, según las actas, coinciden en que los riesgos para la inflación están sesgados al alza respecto al escenario base, especialmente a corto plazo.
El escenario base del BCE para 2025 situaba la inflación en el 2,6%. El adverso la eleva al 3,5%. Y existe un tercero, el "severo", que apunta al 4,4%, aunque los propios miembros del Consejo reconocen que podría considerarse "algo extremo" a la luz de la información disponible. Este último escenario es el único en el que la inflación no volvería a una senda descendente en 2027, sino que seguiría escalando hasta rozar el 5%.
Qué vigilará el BCE a partir de ahora
La clave de las próximas semanas estará en si esos efectos de segunda ronda terminan materializándose o no. Según los datos del Eurostat, la inflación de la eurozona ya acumula meses por encima del objetivo, y cualquier señal de que los precios industriales se están trasladando al consumidor podría precipitar una decisión en la reunión de abril.
El BCE no tiene margen para equivocarse en ambos sentidos. Si sube tipos demasiado pronto o demasiado fuerte, puede hundir el crecimiento de una economía europea que ya afronta vientos en contra. Si espera demasiado, corre el riesgo de que las expectativas de inflación se desanclen, lo que haría mucho más costoso el ajuste posterior. Es el dilema clásico de la banca central en tiempos de shock externo, y esta vez el foco está puesto en un conflicto geopolítico cuya resolución nadie puede anticipar con certeza.