Los grandes bancos de Wall Street han encontrado una nueva vía para sacar partido a las tensiones que acumula el mercado de crédito privado. JPMorgan, Barclays, Morgan Stanley y Citigroup han comenzado a negociar swaps de incumplimiento crediticio —conocidos como CDS, o coloquialmente como seguros de crédito— sobre los principales fondos gestionados por Blackstone, Apollo Global y Ares Management. La maniobra convierte la incertidumbre del sector en una oportunidad de negocio para la banca de inversión.
Los CDS son contratos derivados que generan pagos si el vehículo de inversión referenciado deja de atender sus obligaciones de deuda. Pero su utilidad va más allá del escenario de impago: los inversores también pueden comprarlos para protegerse ante un deterioro del sentimiento del mercado hacia el crédito privado, ya que el precio del derivado sube cuando el riesgo percibido aumenta, aunque el fondo nunca llegue a incumplir. Esto los convierte en una herramienta tanto de cobertura como de especulación pura.
El detonante inmediato fue el lanzamiento, a principios de esta semana, del índice CDX Financials de S&P Global, que agrupa vehículos gestionados por Apollo, Blackstone y Ares junto a bancos, aseguradoras, inmobiliarias y otros grupos financieros. En los días siguientes, los operadores de los grandes bancos comenzaron a negociar activamente CDS sobre los fondos incluidos en ese índice. Desde su estreno, los precios de estos derivados ya se han movido en los tres fondos, lo que indica actividad real en el mercado.
El fondo más grande del sector, el Blackstone Private Credit Fund, gestiona activos por valor de 83.000 millones de dólares y es uno de los vehículos sobre los que se están negociando estos contratos. Que un fondo de ese tamaño se convierta en objeto de apuestas bajistas a través de derivados dice mucho sobre el cambio de percepción que ha sufrido el crédito privado en los últimos meses. "En la medida en que existe preocupación en torno al riesgo, se observa un aumento en la actividad de los CDS", señaló Nicholas Godec, director de Instrumentos de Renta Fija y Materias Primas de S&P. "Se trata de un ciclo de retroalimentación".
Por qué el crédito privado está en el punto de mira
El mercado de crédito privado, valorado en cerca de dos billones de dólares a nivel global, ha crecido de forma acelerada durante la última década al calor de los tipos de interés bajos. Pero ese crecimiento acumuló riesgos que ahora empiezan a aflorar. Los fondos han registrado una oleada de solicitudes de reembolso por parte de inversores que quieren recuperar su dinero, al tiempo que sus propios costes de financiación han subido porque los bancos han endurecido las condiciones con las que les prestan. Los reguladores, además, llevan meses poniendo el foco en la relación entre la banca tradicional y estos vehículos alternativos de inversión.
A este contexto se suma un factor estructural que preocupa especialmente a algunos inversores: los fondos de crédito privado han concedido grandes préstamos a empresas de software respaldadas por capital riesgo. El avance de la inteligencia artificial amenaza con transformar profundamente ese segmento, lo que podría traducirse en un aumento de los impagos si los modelos de negocio de esas compañías se quedan obsoletos. Goldman Sachs y JPMorgan han explorado el uso de swaps de rendimiento total para posicionarse en contra de esos préstamos, aunque de momento no parece que hayan ejecutado operaciones de forma significativa en esa dirección.
No solo apuestas bajistas: también hay quien ve oportunidad
La imagen no es completamente pesimista. Algunos operadores utilizan los CDS no para apostar directamente a la baja, sino para explotar las diferencias de precio entre los bonos de los fondos y los diferenciales de los derivados, una estrategia conocida como arbitraje de base. El objetivo es obtener beneficios a medida que esas diferencias se amplían o se reducen, independientemente de la dirección del mercado.
También hay inversores que están comprando directamente bonos con grado de inversión emitidos por empresas privadas de desarrollo de crédito, convencidos de que esos títulos han caído más de lo que justifican los fundamentales y que, por tanto, están sobrevendidos. Es la otra cara de la moneda: donde unos ven riesgo, otros ven precio.
Bank of America intentó una vía diferente: propuso a sus clientes operaciones contra empresas cotizadas que, según su equipo de ventas, eran las más expuestas a una crisis en el crédito privado. La propuesta fue retirada poco después, sin que trascendieran los motivos, lo que refleja la delicadeza del momento y los riesgos reputacionales que implica posicionarse públicamente contra un segmento que aún mueve billones de dólares. El mercado, en cualquier caso, ya ha tomado nota de que el crédito privado ha dejado de ser territorio libre de volatilidad.